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未来两到三年，整个PCB板块将处于供不应求状态

今日新闻 2025年08月19日 14:22 0 aa

海外算力VS国产算力，后续怎么看？

1、海外算力增长动能与驱动因素

·云大厂资本开支超预期上调：海外算力增长动能强劲，核心驱动之一是海外云场资本开支（Capex）预算超预期上调。Meta、谷歌、微软、亚马逊2025年资本开支预期上调至3900亿美金，同比增速57%，较7月底前预期高20个百分点以上。此前预期来自4月云大厂Q1业绩会指引，当时预计2025年合计同比增速约35%。云大厂对2026年资本开支预期更积极，口风趋近于不设明确固定上限，根据需求端积极部署。各家明示或暗示2026年投入增速至少为30%-50%，高于市场原预期的20%。

·云与广告业务增长验证AI驱动：AI业务超预期是云大厂资本开支上调的核心驱动力。云业务方面，微软Azure和谷歌云本季度收入增速大超市场预期4-5个百分点，微软Azure增速达39%，亚马逊AWS增速17%，虽未超越市场抬升的预期，但增速与前一季度持平。云业务增长受限于数据中心产能进度，谷歌和微软云业务已签约积压订单达单季度收入的5-7倍，2026年云业务供需紧张局面难缓解，云厂商将持续推动数据中心产能建设。广告业务方面，谷歌、Meta和亚马逊本季度广告增速较Q1明显提速。谷歌Q2付费点击同比增长4%（Q1为2%），因传统搜索流量Q2低个位数同比下滑，付费点击增长源于AI推荐算法提升转化率；Meta在AI推荐模型驱动下，Instagram广告转化率提升5%，Facebook广告转化率提升3%，用户停留时长提升5%-6%，生成式AI广告对收入有显著提升，对中小广告商价值突出。

·模型厂进步与商业化验证：模型厂近期呈现积极变化，一是模型进步推动推理需求增长，二是模型货币化能力增强。OpenAI于本月8日发布GPT5，虽资本市场初期反应平淡，但高频数据显示其在幻觉率、代码能力、上下文窗口及推理效率等短板上优化显著，通过降价增加应用成果显著。发布后48小时，GPT API流量翻倍且未下滑，因推理需求激增遭遇GPU危机，未来将投入数万亿美金建设数据中心，并计划翻倍算力容量以满足需求。GPT5的推出标志其在产品化、商业化上迈出普惠化一步，旨在扩大用户基数、占领市场份额。另一头部模型厂商Anthropic验证了‘模型即agent/应用’的商业化路径，其7月毛利率达60%（逼近70%），年初为负；7月年化收入较年初翻四倍。其明星产品Cloud Four可实现最长7小时连续编程，5月推出后在To B端编程工作中应用效果显著，验证了模型预训练的商业化价值闭环，这也是大厂持续挑战模型能力上限的重要原因。


2、海外算力核心标的分析

·PCB技术变化与供需格局：自5月以来，算力板块迎来主升浪，未来至少两到三年PCB板块将处于供不应求状态。NVidia作为引领者，其服务器PCB方案呈现多维度升级：300方案延续200方案，无显著变化；RUBEN计划将compute tree改为OAM+UBP形式，并将材料从M8升级为M9（M9材料价格较M8高1倍），OM卡或升级至6 7阶，产品难度增大，有望改善利润率与供应格局。背板技术方面，因PTFE材料加工性差、良率低，当前主推M9方案（与M8一脉传承，加工难度低于PTFE但阻抗较高）。RUBEN背板呈现78层形态（3个26层背板压合），推测为模块化设计，未来或调整层数应用于其他服务器方案。CoW技术（载板与PCB一体化工艺）虽可实现更薄、更轻、更高带宽，但工艺难度高于当年HDI上服务器，预计Ruby Ultra应用概率较低。需求端，AI需求从训练侧转向训练与推理并重，以ASIC为代表的芯片互联效率低于NVidia，导致推理侧服务器单芯片PCB热量显著高于NVidia，推动PCB需求进一步增长，今年AWS需求较大，2026年MECA、谷歌等有望接力，该市场规模或与NVidia持平甚至超越。

·CCL涨价与国产替代：CCL（覆铜板）市场近期迎来涨价动态，建涛基板及部分小厂8月15日起对CEM3、CEM2、FR4等材料加价10元/张，涨价幅度约8%。此前2月建涛已发过一次涨价函，此次再次涨价验证行业景气度持续性。当前龙头CCL厂商处于满产状态，小厂稼动率持续回升，行业向上周期明确，后续有望进入全面价格修复期。此外，AIPCB持续向国内转移，国内CCL厂商深度受益，如生益科技已突破海外核心算力厂商并占据较大份额，后续在AWS、谷歌等客户中有望放量，且其马八、马九产品能力突出，值得关注。

·PCB重点标的推荐：PCB板块推荐顺序中，CCL龙头生益科技因涨价趋势明确及马八、马九材料突破，列为核心推荐首位。其他重点标的包括：东山精密，布局光模块（如索尔思）、背板、ASIC及海外头部客户；深南电路，BT载板2024年营收30亿+（国内体量最大），受益载板涨价（BT载板涨15% 30%），具备20层以下ABF载板批量生产能力，20层以上产品处于认证阶段，2025年ABF业务有望进一步减亏；沪电股份，覆盖主流客户，AI趋势下订单饱满、满稼动运行，2025年下半年南通四期与泰国工厂投产将缓解产能瓶颈，黄石基地规划不超36亿投资，后续产能扩展积极，800G/1.6T交换机需求增长有望推动利润率上行。此外，广和通、鹏鼎控股、兴森科技、胜宏科技等亦持续推荐。

·超级电容与SOFC需求：AI服务器因功耗大、波动大，对电力稳定性要求高，超级电容作为功率补偿与调频核心器件需求明确。产业趋势上，NVidia 300超容为标选配但多数厂商会配置，RUBEN大概率标配，未来随AI服务器功率提升，超容或成标配且价值量持续增长。重点标的江海股份，布局Lic（全球仅五藏与江海可做，技术与成本领先）与EDLC（多年布局，先发优势），与主流服务器厂商深度技术合作，产能充沛，跟随台达在重点客户取得突破，超容起量后毛利率有望达50%以上。SOFC（固体氧化物燃料电池）方面，BE公司为甲骨文部署燃料电池（90天内提供数据中心现场电力），与CoreWave合作的AI数据中心电力项目2025年三季度投用，美国电力后续或加单。BE技术无需高纯度氢气、能量效率80% 90%，有望成数据中心供电主方案。相关供应商三环集团为BE燃料电池隔膜板核心供应商，隔膜板业务营收占比约5%（毛利率60%），BE加单将带来显著营收弹性，同时其主业MLCC维持高稼动率，高容产品市场拓展顺利，后续替代意愿增强将推动扩产与利润率提升。


3、国产算力机会与产业链梳理

·国产芯片进展与需求：当前国产半导体高切低机会持续，近期寒武纪、华虹等龙头公司积极变化催化板块。芯片端，训练端国产卡定位英伟达备选，华为海思、寒武纪、海光信息等厂商旗舰产品算力对标英伟达A100，内存及互联接近国内先进水平，大厂采购意愿强。推理端因生态迁移成本低，呈百花齐放状态，为国产卡提供切入窗口。重点关注寒武纪，核心是解决‘造得出’与‘卖得好’问题：5系列及下一代6系列研发推进，销售订单主要来自CSP方向，研发与销售均处国内第一梯队，确定性高、空间弹性大，公司定增已获上交所审核通过。

·自研ASIC与先进制造：自研ASIC是国产算力关键方向，新前沿模型与技术给AI系统带来超预期压力，单一设计系统难满足所有模型集群需求，凸显ASIC必要性。中美局势推动下，国产化提速，2025年国产ASIC可类比2023年国产GPU产业趋势，互联网三方ASIC合作趋势确定，具备IP储备、技术承接能力及卡位优势的公司值得关注。先进制造是算力不可或缺环节，壁垒高、向上空间弹性大，重点看好中芯国际、华虹两大龙头，其中华虹计划发行股份及支付现金购买华力微控股权，交易标的为华力微运营的与华虹在65、55及40纳米存在同业竞争的五厂资产，目前标的处于分立阶段。

·3D DRAM与存力机会：3D DRAM堆叠方案是AI时代确定性技术路径，具备大带宽、低功耗、高灵活性特点，是国产采购受阻下解决推理算力需求的必经之路。国内敖杰、新元等企业在定制化ASIC方向积累深，算力、接口类IP丰富，可与3D芯片配套打造类HBM方案，应用于云端大算力领域。存力方面，存力龙头兆易创新在国内DDR卡位及技术路径上稀缺，3D技术成长确定性高，值得关注。


Q&A


Q: 未来至少两到三年，整个PCB板块的供需情况如何？

A: 未来至少两到三年，整个PCB板块将处于供不应求状态。

Q: Rubin的方案有哪些变化？对价值量和供应格局有何影响？

A: Rubin方案大概率将computer tree调整为OAM加UBP形式，同时将材料从马8级别升级至马9级别，马9材料价格较马8材料高约一倍。预计明年Rubin价值量将大幅提升。此外，OM卡或升级至6阶或7阶形式，产品难度进一步增加，对Rubin利润率及供应格局将产生积极影响。

Q: 中交背板市场情况及技术方案如何？

A: 中交背板为纯增量市场，由铜连接升级而来，显著提升价值量。英伟达在该领域起引领作用，预计Ruby Ultra将采用背板方案，后续A400或跟进，为PCB行业打开成长空间。技术方案方面，初期考虑PTFE材料，但其质地较软、加工良率低；当前主推马9方案，与马8技术一脉相承，加工难度低于PTFE，虽阻抗略高但综合性能更优。Ruby Ultra因采用576卡形式导致空间不足，确定采用背板方案；Rubin是否采用背板存在不确定性，其背板目前为78层，可能作为模块化基础形态，未来可通过增减26层扩展至其他服务器方案。

Q: CoW技术的特点及应用情况如何？

A: CoW技术是将载板与PCB一体化的工艺，可实现更薄、更轻、更高带宽的设计，并利用PCB大尺寸、高产能的成熟工艺提升产能。NV最早考虑在Ruby Ultra上应用该技术，方案可能为在OAM上下各增加载板、玻璃基板或陶瓷基板，中间为电源层，上层增层采用高阶材料，电源层内埋，增层采用MSAP工艺细化线路以替换载板。该技术难度较高，HDI板应用于服务器时曾经历低良率阶段，而CoW技术挑战更大，产业进展较慢，Ruby Ultra上应用概率较低。

Q: a系列厂商的AI需求对PCB市场有何影响？

A: AI需求从训练侧转向训练与推理并重，以ASIC为代表的芯片互联效率低于NV芯片，导致AWS等厂商服务器单芯片PCB加热量显著高于NV服务器。推理侧需求兴起将推动PCB需求进一步增长，2024年主要增量来自AWS，2025年MECA、谷歌等厂商需求将跟进增长，该需求有望接力NV需求。未来a系列厂商PCB市场规模至少与NV持平，大概率将超过NV。

Q: 近期覆铜板市场有哪些变化？国内厂商的情况如何？

A: 建涛基板及其他覆铜板小厂于8月15日发布涨价函，因铜、玻纤原材料价格上涨，对CAM3、CAM2、ifar4材料加价10元/张，涨幅约8%。建涛2月已发过一次涨价函，验证行业景气度持续性。当前龙头CCL厂商满产，小厂稼动率持续回升，行业向上周期明确，后续有望进入全面价格修复期。CCL端具备较强成长性，因AIPCB持续向国内转移，国内厂商深度受益。国内龙头生益科技已突破海外核心算力厂商，份额较大，未来有望在AWS、谷歌等客户实现放量，且马8、马9产品能力突出。

Q: PCB板块的核心推荐标的及理由是什么？

A: PCB板块核心推荐标的及理由如下：生益科技为CCL龙头，建滔涨价后涨价趋势明确，重点关注马8马9材料突破；东山在光模块、索尔思、背板、ASIC及海外核心客户有布局与合作；深南海外头部AC客户放量顺利，接触海外算力厂商，布局中交背板，下半年南通四期、泰国工厂投产将缓解产能瓶颈，无锡后续扩产，其BT载板去年营收约30多亿，ABF载板具备20层以下批量生产能力，20层以上认证中，今年有望减亏；沪电为PCB龙头，客户全覆盖，AI趋势下订单饱满、满稼动，800G/1.6T交换机需求提升利润率，通过43亿EIPCB扩产及黄石36亿投资缓解产能瓶颈；此外，广和通、鹏鼎、兴森、盛宏持续推荐。

Q: 超级电容在AI算力中的应用情况及推荐标的是什么？

A: AI算力存在功耗大、波动大问题，影响电力稳定性，超级电容作为功率补偿与调频核心器件可有效缓解该问题。台达已获海外某AC大厂超容订单，产业趋势明确。NV 300或标选配但多数厂商配置，Ruby大概率标配，未来随AI服务器功率提升，超容或成标配且价值量增长。重点推荐江海股份：公司布局Lic与EDLC，与主流服务器厂商深度合作，产能充沛，跟随台达突破客户，起量后毛利率或超50%。

Q: FOFC技术的应用情况及相关受益标的是什么？

A: be公司为甲骨文部署FOFC，90天内为数据中心提供高可靠、成本效益的现场电力；与core wave合作的AI数据中心电力项目三季度投用，美国电力后续可能加单。be技术无需高纯度氢气，能量效率80%-90%，燃料适用范围广，有望成为数据中心供电主流方案。受益标的方面，三环作为be燃料电池隔膜板核心供应商深度受益加单；其主业MLCC维持高稼动率，高容产品拓展顺利，下游替代增强后推进扩产，利润率持续提升。

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